啤酒行业步入高端新时代 盈利新起点来临

来源：国泰君安证券

投资要点 投资建议：

啤酒传统上是重资产、高周转、薄利多销的行业，要求企业追求规模。我国啤酒业发展各阶段核心竞争要素动态变化，从资本、渠道再到效率，实现集中度提升、格局趋稳。随行业步入成熟期，价升取代量增成为行业增长逻辑，效率提升和高端化取代规模竞争成为破局之道，在管理优化基础上形成综合竞争力的企业将在下一阶段的竞争中脱颖而出。建议增持：机制革新带来效率提升和品牌价值释放的青岛啤酒；受益标的：华润啤酒、重庆啤酒等。 薄利多销、追求规模是啤酒行业传统特征。工业生产、低度、季节性强、运输半径小等产品特点决定了传统啤酒是一个重资产、高周转、薄利多销的行业。啤酒毛利率低，易受原材料价格波动影响，唯有扩大销量才能形成规模利润。扩大规模则依赖渠道开拓，啤酒企业产品同质性较强、对渠道依赖性较强，因此对下游议价能力较弱，依赖较高的渠道费用投放维持市场份额。 资本、渠道、效率先后成为行业各阶段核心竞争要素。资本是啤酒行业导入和成长期的核心竞争要素，资本杠杆和并购整合在企业突破产能瓶颈及区域经营限制时起到关键作用，华润依靠强大资本实力和凌厉并购攻势将雪花打造成为全国性品牌并久据规模第一。渠道是成长期核心竞争要素，产能建立后将产品送达更多消费者就成为关键，燕啤率先深度分销、雪花嫁接被收购品牌渠道成功做大规模。效率是步入成熟期的核心竞争要素，需求见顶背景下产能优化势在必行，重啤率先降本增效实现盈利大幅提升。最终，各阶段抓住核心竞争要素的企业顺利脱颖而出成为头部企业。 效率提升和高端化新时代，综合竞争力较强企业将实现盈利提升。当前行业竞争格局趋稳，2019年销量CR5达73.5％且呈提升趋势，主要市场基本被瓜分完毕，头部企业深耕优势市场、巩固渠道，增厚利润补充资本。短期看，行业产能优化、降本增效尚有空间。中长期看，产品高端化、结构升级空间大。参考百威在高端市场成功经验，无论是依靠资本整合还是品牌培育，企业面对高端化竞争，都需要从管理着手、革新机制、提升效率，充分挖掘和运用自身在品牌、产品、渠道、资本等各方面的资源，形成综合竞争力方能取胜。风险提示：原材料成本上涨；全年高温天偏少；疫情反复压制需求。